Dependemos de la suerte en cualquiera de sus formas. En un entorno que quizá sea más benévolo para emergentes, los activos brasileños han tenido un fenomenal inicio de año, fruto de un mercado que descuenta por el momento a un gobierno muy firme y decidido en encarar reformas pro-mercado en antítesis a la permanente falta de cambio de la economía argentina.
Desde el 24 de diciembre, el EWZ (ETF que replica mercado accionario brasileño) está 14% arriba, aspecto que además parecería haber contagiado al équity argentino. Por ejemplo, en el mismo lapso, GGAL ADR ha exhibido un formidable retorno positivo de 28%, lo cual es enorme para tan poco tiempo de trading. Por lo tanto, en este inicio de año me planteo entonces varias preguntas que tendrán un muy significativo impacto en la dinámica de activos argentinos.
Primero, ¿terminará la economía norteamericana en un escenario de leve recesión que implicaría tasas controladas y cambio de aire para emergentes? Segundo, ¿podrá Bolsonaro ser todo lo que no pudo ser el Presidente Macri, podrá Brasil encarar el conjunto de reformas a las que no se atrevió Cambiemos? Tercero, ¿podrá Brasil demostrar que el shock supera ampliamente al gradualismo perdedor del oficialismo argentino? Cuarto, ¿habrá servido el fracaso del equipo económico de Cambiemos como punto de referencia para el inicio de gestión en Brasil? Quinto, ¿cuán positivo será el efecto derrame para Argentina de un Brasil que parecería ser la nueva perla del mercado internacional? Sexto, ¿será tiempo de comenzar a acumular oro como anticipación de un ciclo de suba de tasa en USA que se va agotando?.
Por el momento, Argentina queda atrapada en una mediocre dinámica local esperando un resultado político que se hará desear hasta al menos agosto. Mientras tanto, quizá tengamos suerte y la Fed nos tire un centro con atenuación de tasas y Brasil nos tire otro con un formidable efecto derrame. Parecería que la súbita positividad de activos argentinos más que explicar una dinámica local, reaccionan a un entorno internacional que parecería descontar un 2019 mucho más benévolo de la mano de USA desacelerando su ritmo y un Brasil que promete ser explosivo. Todo suma si el objetivo es que a la Argentina le vaya mejor. Así que dedos bien cruzados para USA y Bolsonaro, por el bien de nuestra diezmada Peronia.
Fuerte baja en riesgo país. El CDS a 5 años de Argentina llegó a 810 puntos básicos el 26 de diciembre de 2018. Desde ese punto, ha bajado rápidamente hacia los 747 del cierre del viernes y parecería que varios factores explican dicha baja y la consecuente suba en bonos soberanos argentinos. El castigo a bonos argentinos después de la recuperación post-acuerdo con el FMI comienza el 6 de noviembre del 2018, por entonces, el CDS a 5 años de Argentina cotizaba en 556 puntos básicos, desde ahí y hasta el 26 de diciembre subió a 810 puntos básicos describiendo un fortísimo castigo a la deuda soberana argentina fruto de un contexto político muy incierto, de una macroeconomía que está llena de interrogantes y de un mercado de bonos emergentes que cerró bajo severa presión.
En ese lapso, el bono Centenario exhibió un retorno negativo de 9,82%, el Bonar 2024 un retorno negativo de 9,25% y el Argentina 2020 un retorno negativo de 4,85%. Desde entonces, y en un muy corto lapso, la dinámica del CDS a 5 años y bonos argentinos cambió drásticamente, recuperando un claro tono de positividad. El CDS a 5 años de 810, cerró el viernes en 747 lo cual significa una compresión de riesgo país de 63 puntos básicos en solo un par de ruedas, lo cual implica un movimiento muy significativo en tan corto tiempo. Desde el 26 de diciembre, el bono Centenario recuperó 8,80%, el Bonar 2024 recuperó 5,48% y el Argentina 2020 recuperó 2,53%. Todo está mejor pero cuidado, la recuperación es con curva invertida y eso no es bueno.
Recuperación pero con curva invertida. Primero, claramente y por el bien de este bendito país, toda la curva ha exhibido una sustancial recuperación relativa al formidable castigo exhibido desde los primeros días de noviembre. Segundo, los bonos largos se han recuperado mucho más que los cortos, lo cual refleja que en este lapso, la inversión de curva observada desde inicios de noviembre lejos está de haberse corregido. Por ejemplo, la pendiente entre el CDS a 5 años y 2 años el 6 de noviembre era de 65 puntos básicos positiva y al cierre del viernes culminó en 16 puntos básicos de negatividad. Recordemos que una pendiente de deuda soberana emergente invertida implica un mercado que de alguna manera comienza a descontar una eventual reestructuración, es de ahí, que se hace significativo que la curva de deuda soberana recupere su pendiente positiva tal como mostró a inicios de 2018 y post-acuerdo con el FMI. Quizá dicha pendiente siga en un entorno de negatividad al menos hasta que en agosto se conozca el resultado de las PASO. Sin embargo, resulta muy importante en este entorno remarcar el rol que juega el drástico cambio en la dinámica de tasas de interés en USA, el nuevo entorno político en Brasil y en términos generales, un mercado accionario de emergentes que quizá ande con ganas de recuperar el severo embate sufrido en 2018. Repito, todo suma para nuestra diezmada Peronia.
Una baja de tasas en USA que anticipa un escenario mucho más benevolente para emergentes. Desde noviembre pasado, la tasa de 2 años en USA retrocedió 45 puntos básicos descontando una Reserva Federal mucho menos agresiva en su dinámica de suba en la tasa de referencia fruto de una economía norteamericana que parecería estar culminando un formidable ciclo de recuperación iniciado luego del colapso en el mercado inmobiliario del 2007/2008. El tiempo dirá si USA entra en un escenario de “recesión débil” o en uno de “recesión fuerte”, con consecuencias muy distintas para mercados emergentes y metales.
En el primer escenario, el cual por el momento es mi escenario base, si USA se encaminase a una leve recesión, éste probablemente sería el mejor de los mundos para bonos y acciones emergentes, también los commodities en general serían muy favorecidos, fruto de una economía norteamericana desacelerando pero sin llegar a una abrupta recesión. En ese caso, tasas bajas en USA alimentarían una dinámica positiva en mercados emergentes como también en metales preciosos como oro, plata y platino. Por el contrario, si la economía norteamericana culminase en una recesión fuerte y severa, el castigo al mercado de bonos y acciones emergentes continuaría pero sin embargo, los metales preciosos ante un escenario de tasas bajas y aversión al riesgo global, deberían tener una muy razonable performance.
De este forma, parecería que el oro podría andar muy bien en ambos escenarios sirviendo incluso de hegde contra posiciones en acciones y bonos emergentes si se diese el escenario más adverso de recesión fuerte en USA. Parecería entonces que asignar una porción razonable de cartera a tenencias en oro y plata bien podría ser uno de los trades a encarar de caras a un 2019 que quizá muestre para el mundo de tasas una dinámica muy distinta a la observada durante 2018. Sesgar la cartera hacia équity emergente con un claro sesgo hacia Brasil, enriquecida además con posiciones en oro y plata, podría ser una razonable manera de iniciar el posicionamiento de un 2019 que amaga con ser muy distinto al 2018 y más benévolo para Argentina. Por el bien de todos, esperemos que así sea.
