Lección del mes de julio: el argentino sigue siendo muy primitivo a la hora de asustarse. A pesar de tasas en torno al 27%, la psicología del argentino parecería no querer cambiar. Su unidad de medida sigue siendo el dólar, nadie piensa en pesos y la razón son setenta años de inestabilidad que alteraron la psiquis de cada argentino. Confiar en moneda local será un ejercicio a varios años vista y lo actuado por el BCRA es un excelente comienzo hacia dicho equilibrio. La buena noticia es que parecería que muy poco del salto cambiario se filtró hacia expectativas inflacionarias, lo cual vuelve a hablar muy bien de la impecable gestión monetaria de este gobierno. Desde enero el mercado estaba posicionado en Lebacs al 2% mensual, posición que se convirtió en un clásico de taxi y en ese proceso, el mercado cometió el error de subestimar lo que una moneda puede hacerle al retorno de todo un semestre: todos haciendo carry y desprotegidos, en un claro ejemplo de manejo no-profesional de cartera, muy estándar en esta Argentina post-cepo que intenta profesionalizarse nuevamente y dejar atrás los días grises del “contado con liqui”. Imaginar un dólar en $ 15,50 hasta la eternidad desafiaba toda racionalidad posible y el mercado decidió volver a la realidad de golpe y sin avisar, utilizando a las elecciones como catalizador del shock cambiario. Este salto abrupto fue el reflejo de un drástico ajuste de cartera para un mercado que mayoritariamente estaba de un solo lado de la ecuación, “comprado pesos”, y ante la embestida del dólar salió a cubrirse, exacerbando el movimiento inicial. En Argentina resulta imposible inmunizar riesgo como en otros países, razón que convierte al dólar en el “único” activo para protegerse contra incrementos de incertidumbre: en ausencia de otros instrumentos de cobertura eficiente, el dólar absorbe totalmente los saltos en riesgo idiosincrático, tal como observamos en estas últimas semanas, ocasionando aguda severidad en sus movimientos, mucho más evidentes ahora, dado que nos desenvolvemos en un sistema de tipo de cambio flotante. Gran parte del mundo desarrollado exhibe la misma modalidad cambiaria pero con una ventaja sustancial: en dichos países los inversores pueden descargar eficientemente riesgo mediante una variedad de instrumentos de cobertura que en Argentina son inexistentes. Citando un vecino cercano, estamos a años luz de disponer de las opciones con las que cuenta Brasil por ejemplo. Esta limitación parecería no ser trivial en cuanto a definir la estabilidad de nuestra demanda de dinero frente a escenarios de mayor incertidumbre, como el entorno político que actualmente transitamos. En un sistema de tipo de cambio flotante como el que hoy exhibe la Argentina, dicha inestabilidad se torna aún más relevante y se exacerba por la carencia de disponibilidad de coberturas eficientes.
La imposibilidad de headgearse exacerba la inestabilidad de nuestra demanda de dinero. El argentino siempre vivió en un entorno de permanente inestabilidad. El posicionamiento en moneda local es meramente coyuntural y el argentino medio tiende a desarmar posiciones en pesos buscando bruscamente refugio en moneda extranjera ante el menor ruido. Este marco de constante alerta es inherente a nosotros y es el reflejo de lo cruel que fue esta nación para con los ahorristas, por lo tanto, vivimos en un estado estacionario de recurrente volatilidad esperada. Sumado a esta patología, todo agente económico local sometido a riesgo idiosincrático enfrenta a un mercado de capitales carísimo a nivel transaccional y que además ofrece una limitadísima gama de instrumentos de cobertura. En esta permanente imposibilidad de descargar riesgo eficientemente, el argentino seguirá moviendo drásticamente su cartera desde pesos hacia dólares y viceversa, de acuerdo lo que dictamine su estómago, el dólar sigue siendo su mejor protección. Lo interesante de esto es que desarrollar un sistema de tipo de cambio flotante perdurable en el tiempo debería tener como principal aliado a un mercado de capitales que por primera vez estuviese al servicio del ahorrista. Estamos a años luz de esto y en su ausencia, me pregunto si la Argentina de hoy está lista para una flotación limpia del tipo de cambio. A juzgar por las intervenciones oficiales que estuvimos viendo durante estos días en la zona de 18, parecería que no, lo cual no es un drama, forma parte de un proceso de convergencia de una economía que vivió años enteros en la prehistoria, bajo cepo. Por lo tanto, es posible que exista una relación entre nuestra imposibilidad de descargar riesgo idiosincrático y la inestabilidad de nuestra demanda de dinero, circunstancia que complica la transición hacia un esquema de flotación limpia del tipo de cambio.
Un mercado de capitales eficiente: un gran aliado de la flotación libre. A través de un mercado de capitales eficiente, todo inversor puede descargar el riesgo que no desea y atomizarlo en todos aquéllos que están dispuestos a absorberlo. Por ejemplo, supongamos un productor agropecuario que quiere deshacerse de un riesgo que lo deja incomodo, “el climático». En la medida que exista un mercado de capitales, los especuladores, dado un precio, estarán dispuestos a negociar un contrato que al productor le permitiese “sacarse de encima” la parte del riesgo que lo incomoda. De esta forma, el mercado de capitales actúa como un distribuidor y atomizador de riesgo, en vez de que un individuo lo absorba en plenitud, un mercado entero lo disecta y atomiza. Lamentablemente, en Argentina son muy pocas las alternativas que un agente tiene hacia la descarga de riesgo, por lo tanto, ante el menor atisbo de incertidumbre posible, la empresa o individuo argentino sale corriendo a buscar el único hedge que siempre está disponible: el dólar. Resulta paradójico que, en uno de los países más riesgosos del planeta, dispongamos de instrumentos de protección tan costosos y primitivos, hacer un swap de tasas de interés, por ejemplo, algo tan usual en países normales, se considera exótico en Argentina. En este entorno de no-cobertura, una vez más los argentinos demostramos que ante la menor duda, corremos todos juntos como las palomas, detrás del único refugio de riesgo eficiente que disponemos. Desactivar este patrón de comportamiento tan autóctonamente argentino requeriría entre otras cosas, de los servicios de un mercado de capitales que no tenemos y su existencia permitiría contribuir a estabilizar la demanda de dinero mediante el acceso a instrumentos eficientes de protección. La sola disponibilidad de un mercado de hedging haría que no descarguemos nuestra permanente histeria solamente en el tipo de cambio, como ocurre actualmente y eso habilitaría a una flotación más razonable y menos extrema, así lo observamos por ejemplo, en Estados Unidos, Europa, Japón, Australia, Canadá, Nueva Zelanda. Es probable entonces, que el subdesarrollo de nuestro mercado de capitales contribuya a la ya inherente inestabilidad de nuestra demanda de dinero, desarrollarlo por el contrario, se convertiría en un aliado del sistema de flotación libre.
En ausencia de un mercado de capitales desarrollado, la utilización de cuentas offshore es una alternativa a considerar. El sinceramiento fiscal le ha dado al inversor minorista una ventaja que antes no tenía: la posibilidad de interactuar libremente entre su cuenta local (onshore) y su eventual cuenta internacional (offshore). Supongamos que un individuo está comprado el PARY argentino, bono soberano en dólares con vencimiento 2038. Un evento global como podría ser una corrección del S&P del 15%, impactaría severamente en un bono largo como es el PARY. Si dicho inversor quisiera proteger su posición en el mercado local se enfrentaría con la inexistencia de instrumentos de inmunización. Sin embargo, podría con su cuenta offshore comprar, por ejemplo, puts de SPY (ETF que replica al S&P) y de esa forma ajustado por beta, se protegería a un bajísimo costo transaccional. Aquí vemos un claro ejemplo de cómo el mercado de capitales opera como distribuidor y atomizador de riesgo: pagando un precio representado en este caso por el costo de los puts, nuestro inversor descargaría todo su riesgo idiosincrático en un mercado de especuladores que está dispuesto a absorberlo y, por ende, a atomizarlo entre todos ellos: un riesgo inicialmente único culmina particionado en pequeños componentes. Realizar este tipo de transacciones es muy sencillo, tiene además un costo en comisiones muy bajo y permite disponer de una herramienta sumamente profesional y con los estándares de los principales mercados del mundo, usufructuando los beneficios de la diversificación de riesgo, aspecto totalmente ignorado en Argentina. Y para terminar, ésta va de regalo a los populistas argentinos que se empecinan en compartirlo todo: podemos concebir al mercado de capitales como una herramienta de sociabilización de riesgo idiosincrático y distribucionista por lo tanto, de incertidumbre individual. El mercado de capitales es un aliado del sistema económico, dejen entonces de atacarlo y terminemos de hablar del impuesto a la renta financiera, una de las tantas tonteras utilizada como slogan electoral.
