Si algo ha quedado claro en las últimas semanas es que el mercado local ha reflejado los shocks externos a través de un incremento en la volatilidad en el tipo de cambio. Ni las acciones ni los bonos sufrieron considerablemente la crisis política estallada en Brasil y si bien vimos bajas, los activos financieros se recuperaron rápidamente y en la mayoría de los casos, registraron nuevos máximos. Por el lado del tipo de cambio, el dólar anotó un fuerte rally y pareciera cotizar en un nuevo rango de precios más elevado. Lo que sí se ha puesto a prueba en todas las carteras es la eficiencia a la hora de realizar estrategias de diversificación, no sólo en activos sino también en la moneda invertida.
En esta ocasión conversamos con Andrés Vilella Weisz, Portfolio Manager en Balanz Capital y Profesor en la Maestría en Finanzas de la UTDT, quien sugiere la elaboración de una cartera equilibrada con un 30% de activos en dólares y 70% en pesos. Dentro de los activos en pesos, ve atractivo en las estrategias de carry trade en moneda local y busca a su vez, una compresión de spreads de bonos ajustados por CER.
Vilella Weisz resalta que la semana pasada el BCRA decidió mantener las tasas de interés de referencia en 26,25% pero siguen existiendo incentivos para desarmar pases contra Lebac. Tras restar ingresos brutos a la tasa de pases de 26,25%, se recibe cerca de 23,70%, menos de los 25,5% percibidos al invertir en Lebac a 35 días. El directorio del Banco Central debe asegurarse que la inflación desacelere para entrar en el canal de metas por lo que pareciera que no hay margen para bajar la tasa.
Las estimaciones preliminares para mayo, menores a 2%, sugieren que la economía ha retomado el proceso de desinflación. De todos modos, se necesitaría un ritmo de crecimiento de 0,75% hasta fin de año para no superar el 17% anual y todavía queda corrección de precios relativos por delante, argumento a favor para que la inflación no desacelere tan rápido como requiere la meta.
A su vez, Vilella Weisz destaca que la semana pasada el Banco Central intervino en los tramos medios de la curva, intentando descomprimir vencimientos. «Todavía hay incentivos para estar en los tramos cortos de la curva de Lebac. El potencial riesgo-beneficio a obtener por posicionarnos en la parte larga de la curva ante una baja de tasas no luce lo suficientemente jugoso y mirando las tasas implícitas forwards en el mercado secundario sigue siendo mejor opción rollear la corta».
El mal dato de inflación de abril generó un fuerte debate sobre la conveniencia de los bonos atados a inflación y Vilella Weisz considera que la discusión genera dos tipos de visiones.
«La primera entiende que el aumento de 9.1% de la inflación desde comienzo del año hasta fin de abril se debe más que nada a la suba de precios regulados por lo cual la inflación debería mostrar una desaceleración importante en el segundo semestre. De ser así, sería consecuente achicar las posiciones en bonos CER al esperar una rápida disminución en el retorno derivado del carry. La segunda visión considera que el momento estratégico para posicionarse en el tramo medio y largo de la curva CER es cuando las tasas reales alcanzan su punto máximo y entran en una dinámica descendente. Esta estrategia centrada en la compresión de yields funcionó a la perfección en la segunda mitad del 2016 cuando la inflación del INDEC alcanzo un ritmo anualizado de 18.47%», explica.
La visión de Balanz Capital sobre los bonos medianos y largos ligados al CPI es positiva. «El sesgo se basa en el convencimiento que la estrategia de desinflación del BCRA no sólo derivará eventualmente en menores tasas de inflación sino que también veremos un baja gradual en las primas de interés reales embebidas en los bonos CER de larga duration», señala.
«El factor más importante en la performance de precio de la parte media y larga de una curva de bonos atados a la inflación es la tasa de interés real. En Balanz Capital creemos que el 2.6% de inflación observado en abril podría marcar el punto máximo en la inflación (medida tomando los últimos 12 meses) y en las tasas de interés reales».
Analizando otros mercados emergentes, los bonos atados a la inflación son mucho más atractivos cuando la inflación se recalienta y empieza a dar signos tempranos de desacelerarse mientras que los bonos tradicionales otorgan mejores rendimientos en episodios recesivos cuando los bancos centrales ejecutan política monetaria expansiva.
Tras haber alcanzado el mínimo histórico de 1.0% el 15 de marzo, la prima sobre inflación del BONCER 2021 TC21 ya se encuentra de nuevo en niveles de 2.75%. El TC21 tiene 3.87 años de duration por lo cual por cada 100 puntos básicos de compresión de spreads, la ganancia de capital aportará 3.92% al retorno total de la posición. El resultado sería el opuesto si el spread sube.
«De todo el universo de bonos en pesos uno de nuestros favoritos es el DICP 2033 que tiene un interesante cupón de 5.83%, una duration de 8.62 años y un spread sobre inflación de 4%. Este bono es uno de los mejores vehículos para posicionarse ante una eventual desinflación y compresión de spreads siempre y cuando entremos en estos niveles de prima. Haciendo un análisis histórico del retorno total del DICP se puede demostrar que la vasta mayoría de los retornos generados durante períodos de excelente performance son generados por ganancias de capital más que por el componente nominal de la tasa o el cupón», detalla Vilella Weisz.
«Para posicionarnos en dólares preferimos una estrategia dinámica más que un bono en particular. El Fondo de Inversión Balanz Renta Fija en Dólares hace manejo activo de las inversiones posicionándose en bonos soberanos, provinciales y corporativos por lo cual existe flexibilidad a la hora de la gestión de riesgo». A fin de abril la duration del fondo era de casi 3 años y hoy esta misma métrica se encuentra por debajo de 2. Desde que empezó a cotizar el 16 de marzo subió 2.53% en dólares netos de toda comisión y gastos y cuenta con casi u$s 35 millones de patrimonio neto.
