Los mercados internacionales al 26 de noviembre: tres claves
- El equity global cerró nuevamente una semana bajista, con el STOXX Global 1800 USD (SXW1) retrocediendo un -2,76% (+15,42% YTD), luego de haberse retraído -0,14% del 12/11 al 19/11. En cuanto al S&P 500, el mismo se dejó un -2,20% (+22,33% YTD), con las tasas a 10 años pasando de +1,5479% a +1,4816%, mientras que el spread 10Y – 2Y pasó de +1,04% a +0,97%, con subas de rendimientos en el tramo corto de la curva y bajas en el tramo largo. Finalmente, las materias primas también operaron en baja, con el Bloomberg Commodity Index (BCOM) cediendo un -2,16% (+28,25% YTD), al igual que la renta variable y renta fija de alto rendimiento de países emergentes. A manera de resumen, desde el diario ibérico Expansión comentaron al cierre del septenario: “El temor a las nuevas variantes de Covid ha provocado un verdadero ‘Viernes negro’ en las Bolsas de todo el mundo. El Ibex se ha desplomado un 4,96% hasta los 8.402,70 puntos, en su peor sesión desde junio de 2020. Turísticas, bancos y empresas de materias primas han encabezado los recortes. En la semana, el selectivo español se ha dejado un 4%”[1]. Asimismo, a la hora de profundizar sobre esta dinámica bajista desde el medio español ABC destacaron: “La reacción de los inversores se explica por la «aversión al riesgo» ante el indicio de que se pueda reactivar la pandemia y, con ella, se vuelva a paralizar la actividad económica”[2].
- En las minutas de la última reunión del FOMC, varias autoridades de la FED sostuvieron que estarían abiertos a acelerar el fin de su programa de compra de bonos si la inflación se mantiene alta. En este caso actuarían rápidamente para subir las tasas de interés[3].
- El iShares MSCI Chile ETF (ECH) se disparó más de un +11,98% el pasado lunes posterior a la primera vuelta de las elecciones presidenciales y acumuló +4,32%. Esto se dio luego de que el candidato conservador José Antonio Kast acumulara 27,91% de los sufragios, frente al aspirante izquierdista Gabriel Boric con 25,83%. Ambos se medirán en el balotaje del 19 de diciembre. En cuanto a la respuesta del mercado, desde el diario español El País señalaron: “La fiebre bursátil puso en evidencia el respaldo de los inversores a la agenda promercado del candidato Kast, basada en una bajada masiva de impuestos y sobre todo, el bloqueo a cualquier cambio en el sistema de jubilaciones, hoy en manos privadas”[4].
Macroeconomía argentina: Nuevas Regulaciones para preservar las RRII.
En cuanto a la dinámica de Reservas Internacionales brutas, las mismas acumulan en noviembre (hasta el día 23, fecha del último dato oficial) una caída de –USD 664 millones, con un saldo negativo en el MULC de aproximadamente –USD 763 millones. De mantenerse el ritmo actual de ventas netas de divisas a lo largo del mes, el saldo negativo se ubicaría en –USD 996 millones.
Asimismo, recientemente el BCRA introdujo la comunicación “A” 7407, la cual busca limitar la financiación en cuotas con tarjetas de crédito de los pasajes al exterior y demás servicios turísticos en otros países. Esta nueva regulación debe leerse teniendo en cuenta el contexto de escasas RRII netas, como así también a la luz del último Informe de la Evolución del Mercado de Cambios y Balance Cambiario. Sobre este último, desde La Nación señalaron: “El mes pasado hubo egresos netos de US$265 millones por Viajes, pasajes y otros pagos con tarjeta, una consecuencia de la mayor flexibilidad para viajar fuera del país y un anticipo del escenario que podría haberse dado en la próxima temporada de vacaciones de verano. En octubre de 2020 esos egresos habían sido de US$143 millones, es decir, aumentaron el mes pasado un 85% respecto de un año atrás, cuando la entidad que conduce Miguel Pesce destacaba que por las restricciones a los viajes aquellos egresos se mantenían ‘en niveles mínimos’”[5].
Bonos en dólares: Se profundizan las bajas.
En el septenario del 19 al 26 de noviembre, el Subíndice de Bonos Largos emitidos en dólares se desvalorizó un -7,26% y ahora cae un -6,58% en lo que va de 2021, mientras que el Merval en USD (medido a través del CCL en AL30) se dejó por un -3,67% en la semana. Por otro lado, el iShares JP Morgan EM High Yield Bond ETF (EMHY) mostró un retroceso del -3,04% en la semana, a la vez que pierde -9,02% en lo que va del año[6]. A la hora de analizar esta dinámica desfavorable que ya lleva dos semanas, Paula Gándara, jefa del área de gestión de carteras de AdCap Asset Management, comentó en una nota publicada por TN: “Las noticias sobre el resultado de las elecciones y los comentarios sobre el potencial acuerdo con el FMI no fueron suficientes para impulsar el precio de estos activos”[7].
En cuanto a los spreads de legislación, se observaron marcadas ampliaciones en las ruedas posteriores a las elecciones generales, con algunos papeles acercándose a sus máximos históricos desde la última reestructuración de deuda (como los 2038 y 2041), mientras que los 2029, 2030 y 2035 alcanzaron nuevos picos nunca antes vistos.
Spread de rendimientos por legislación al 26/11/2021 (Bonos 2029)
Spread de rendimientos por legislación al 26/11/2021 (Bonos 2030)
Comentario especial: Nueva simulación de Escenarios sobre Bonos en Dólares.
En línea con lo expuesto en el último informe de TSA Bursátil, “Análisis previo a las elecciones 2021: De las PASO a las generales”, planteamos distintos escenarios para los precios de los bonos en USD[8]. En función de distintos supuestos, se realiza un ejercicio de valuación de bonos soberanos a fecha 31 de marzo de 2022, a la vez que se computan los cupones de interés cobrados hasta ese momento. Luego, comparamos con los precios de cierre del 26 de noviembre (especie D, en T+2) para evaluar el potencial de invertir en cada uno de los títulos bajo distintas situaciones planteadas. De esta manera, considerando precio de compra, cupones y escenario de valor al 31/03/2022 se elige el bono que maximiza la TIR del “trade”:
- Escenario neutro: Sólo por el paso del tiempo, a medida que se de acercar el pago de mayores cupones de interés y al vencimiento de los títulos, sube el precio de los bonos valuados a la misma tasa interna de retorno. A los fines de este ejercicio, hemos mantenido la TIR del viernes 19 de noviembre para operaciones en T+2. Como resultado de esta simulación, el mayor potencial se observa en GD30 y GD29 en la curva de Globales, mientras que en ley local las apuestas preferidas serían AL30 y AL29.
- Escenario positivo: Si el gobierno opta el camino de normalización de la economía con un acuerdo con el FMI y el resultado de las elecciones deriva en un giro en las políticas de corto a mediano plazo que tiendan a la estabilización macroeconómica, estimamos que es posible una compresión de rendimientos. Si bien un escenario positivo podría contemplar una modificación en la pendiente de la curva de rendimientos, pasando de negativa a positiva, tomamos como referencia conservadora la estructura de retornos observada el 30 de septiembre de 2020 y asumimos una convergencia a esas tasas en marzo de 2022. En función de esto, dentro de los Globales vemos mayor atractivo en GD35 y GD30, pero en los Bonares se presentan AL30 y AL29.
- Escenario negativo: Actualmente los precios y rendimientos de los bonos presentan una alta probabilidad de un evento crediticio, dado que probablemente Argentina requiera acceso al Mercado de Capitales en la medida en que la estructura step-up de los cupones de los bonos impone mayores exigencias. Este ingreso requiere necesariamente un acuerdo con el FMI y un plan económico consistente. De no arribar a un pacto con este organismo o, en el caso de que se logre un “acuerdo liviano” que no logre cambiar las percepciones del mercado, creemos que la salida más probable puede ser una nueva reestructuración en el mediano plazo. Planteamos un escenario donde al 31 de marzo de 2022, el mercado descuente que se producirá un nuevo canje de bonos el 31/12/2023, que todos los inversores reciben en esa fecha títulos valuados en 55 dólares tras cobrar las rentas contractuales de los bonos en julio 2022 y en enero y julio 2023. Los resultados obtenidos destacan a los GD35 y GD46 entre los Globales, mientras que en los Bonares: AL35 y AL41.
Promediando los retornos según cada escenario, dentro de los bonos en ley extranjera se destacan el GD30 y el GD35. Dentro de los títulos bajo ley local, AL30 y AL29 se perfilan como las alternativas más atractivas.
Bonos en Pesos & DLK: Nueva licitación de Letras de CABA.
En cuanto a la performance de la curva en pesos durante la semana pasada, los bonos a tasa fija (TO23 y TO26) avanzaron en promedio un +1,16% (según precios en T+2) mientras aquellos atados a la tasa Badlar más representativos se desvalorizaron un -4,46%. En cuanto a estos últimos, se destaca la caída en los precios en T+2 del PBY22 y BNY22 debido al pago de servicios de renta y/o amortización. En cuanto al PBY22, se abonará un 9,4699% del VN en concepto de renta con fecha 30/11/2021[9], mientras que el caso del BNY22 se cubrió el 26/11/2021 tercer cupón de amortización correspondiente al 20% del VN e intereses por aproximadamente ARS 2.582,74 por denominación mínima de VN ARS 50.000[10].
Por su parte, los atados al CER se revalorizaron en promedio un +1,13% en la semana, y continúan destacándose como la alternativa de inversión en pesos preferida según lo expuesto en la mayoría de informes de Research que circulan por la City. Finalmente, el Subíndice de Bonos Cortos emitidos en pesos se pasó al frente por un +0,66% (+3,46% MTD, +46,10% YTD), mientras que el de Bonos Largos lo hizo por un +1,71% (+6,70% del 29/10/2021 al 26/11/2021, +66,32% del 30/12/2020 al 26/11/2021). A manera de resumen, en el último informe de Research For Traders de Renta Fija Argentina señalaron: “Los bonos en pesos (especialmente los ligados al CER) siguen firmes y volvieron a manifestar una semana de ganancias. Esto se da en un escenario de elevadas expectativas de inflación”[11].
Por su parte, el Subíndice de Bonos cortos emitidos en dólares, que sigue los títulos públicos DLK, se valorizó un +1,17% en la semana cerrada el 26/11 y acumula un +16,41% en el año. A nivel micro, el T2V1 varió +0,36% en el último septenario mientras que el TV22 lo hizo por un +0,82%, el T2V2 por -1,27% y el TV23 por -1,45%. En cuanto al tipo de cambio oficial, la depreciación del A3500 se ubicó en un +14,22% TNA durante el mes de mayo, +13,39% en junio, +12,18% en julio, +12,56% en agosto, +12,24% en septiembre, +12,58% en octubre y +13,55% en lo que va de noviembre.
Finalmente, en el frente mercado primario, el Tesoro logró captar ARS 206.954 millones para cubrir los vencimientos de instrumentos previstos para el 30/11/2021 y fuentes de mercado calculan que el financiamiento neto obtenido en noviembre se habría ubicado en aproximadamente ARS 133.000 millones[12]. En cuanto a las próximas subastas, destacamos la licitación que tendrá lugar mañana, martes 30 de noviembre, de Letras del Tesoro del Gobierno de la Ciudad de Buenos Aires Serie 5 2021. Las mismas tendrán 105 días de plazo y vencerán el 17 de marzo de 2022. Pagarán intereses según la tasa Badlar más un margen a licitar, y además incluirán un interés compensatorio en caso de que la variación del CER durante el período sea superior. Se podrá participar de esta operación integrando pesos en efectivo y/o entregando la especie BDC22. La fecha de liquidación de la subasta será 22 de diciembre, calzada con el vencimiento de las Letras BCD21 (CVSA 42435), que pagarán capital e intereses por 100% del capital al vencimiento y aproximadamente ARS 0,12 cada VN 1 (en concepto de intereses e intereses compensatorios)[13].
(*) El autor es Licenciado en Ciencias Empresariales por la Universidad Austral de la ciudad de Rosario y Magíster en Economía Aplicada por la Universidad Torcuato Di Tella de la ciudad de Buenos Aires. Anteriormente se desempeñó como Consultor en temas de Valuación de Empresas y de Activos Intangibles, M&A y Reestructuraciones. Actualmente lo hace como Analista de Mercados en TSA Bursátil de Grupo Transatlántica.
[1] Fuente: https://www.expansion.com/mercados/cronica-bolsa/2021/11/26/61a08411468aebd25f8b45ad.html
[2] Fuente: https://www.abc.es/economia/abci-ibex-firma-mayor-caida-desde-junio-2020-temor-nueva-variante-covid-202111261749_noticia.html
[3] Lectura recomendada: https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20211103.htm
[4] Fuente: https://elpais.com/economia/2021-11-23/los-mercados-abrazan-el-resurgir-de-la-derecha-en-chile.html
[5] Fuente: https://www.lanacion.com.ar/economia/fuerte-salida-de-dolares-en-octubre-para-viajes-pasajes-y-pagos-con-tarjeta-nid26112021/
[6] Fe de erratas: En el informe anterior, titulado “Informe semanal de Bonos al 19.11.2021”, el primer párrafo del ítem “Bonos en Dólares” debería leerse así: “En el septenario del 12 al 19 de noviembre, el Subíndice de Bonos Largos emitidos en dólares se retrajo un -2,43% y gana +0,74% en lo que va de 2021, mientras que el Merval en USD (medido a través del CCL en AL30) lo hizo por -23,01% en la semana (-9,9% medido al CCL según el GD30). Por otro lado, el iShares JP Morgan EM High Yield Bond ETF (EMHY) mostró un retroceso del -0,32% en la semana, a la vez que pierde -6,17% en lo que va del año.”
[7] Fuente: https://tn.com.ar/agencias/reuters/2021/11/23/huida-de-inversores-aceleran-desplome-en-mercados-de-argentina-record-del-riesgo-pais/
[8] Lectura recomendada: https://tsabursatil.com/novedades/pre-elecciones-legislativas
[9] Fuente: https://ws.bolsar.info/descarga/pdf/398041.pdf
[10] Fuente: https://ws.bolsar.info/descarga/pdf/397679.pdf
[11] Fuente: Semáforo Financiero – RENTA FIJA Argentina, 26/11/2021.
[12] Fuente: https://www.argentina.gob.ar/noticias/resultados-de-la-licitacion-de-lelites-ledes-lecer-boncer-y-bonos-dolar-linked
[13] Fuente: https://ws.bolsar.info/descarga/pdf/398117.pdf
