Como Sandleris no fija tasas sino que controla la cantidad de pesos, se necesita que inyecte dinero para que las tasas bajen. La entidad monetaria se guardó varias vías de inyectar pesos sin incumplir su objetivo
El rígido compromiso asumido por el Banco Central (BCRA) con el FMI de no emitir un solo peso hasta junio del año próximo tiene varias válvulas de escape con las que relajar las condiciones monetarias y, de esa manera, dar algo de aire a la actividad.
El viernes el directorio del FMI aprobó finalmente el segundo acuerdo stand-by de asistencia para la Argentina, con un esquema monetario basado en el control de agregados monetarios, más rígido que un régimen de metas de inflación como el que intentaron aplicar sin éxito Federico Sturzenegger y Luis Caputo, los dos antecesores de Sandleris en el Central.
Sin embargo, las medidas extremas con las que el BCRA busca paliar una inflación que camina a rozar el 50% anual en diciembre tienen el recurso a la letra chica para relajar a discreción las condiciones monetarias mucho antes de junio próximo, momento fijado como límite para la «emisión cero».
A diferencia del régimen previo en el que la política anti inflacionaria se conducía fijando una tasa de interés, al plantearse un banco central como objetivo una cantidad de dinero las tasas pasan a ser un subproducto. Por eso, para relajar la política monetaria y que las tasas por las que sufren pymes y grandes empresas por igual caigan, el BCRA debería poner dinero en circulación. Para esto, la entidad conducida por Guido Sandleris y el FMI se guardaron varias maneras de inyectar dinero que no incumplirían el compromiso de emisión cero.
Piso de la banda
La primera «válvula de escape», así la catalogó el ex economista jefe del BCRA durante la gestión de Sturzenegger Andrés Neumayer en un posteo en el blog FocoEconomico, es explícita. Al acompañar el objetivo de emisión cero con una zona de no intervención cambiaria con piso y techo -originalmente fijada entre $ 34 y $ 44-, la autoridad monetaria podrá comprar reservas cuando el dólar mayorista perforara ese piso (así como puede vender si el precio supera el techo de la banda).
Como cuando el BCRA compra dólares emite pesos, el hecho de que el dólar toque la banda inferior es la primera vía que tiene Sandleris para inyectar pesos y relajar así las condiciones monetarias (de hecho, la entidad tampoco se comprometió a aspirar los pesos que emitiría en este caso, de no considerarlo necesario).
Vías para medir el dinero
El compromiso adoptado por Sandleris ante el FMI tiene como objetivo un crecimiento cero de la base monetaria, si se quiere un agregado monetario -la forma de medir la cantidad de dinero- bastante amplio. Pero no es el único agregado ni el más seguido por los economistas a la hora de prever la inflación.
La Carta de Intención del acuerdo con el FMI, publicada el viernes, define la base monetaria como «la suma de los billetes y monedas emitidos por el BCRA más las reservas en pesos de los bancos comerciales mantenidas en el BCRA». Típicamente, otros agregados monetarios, por ejemplo el «M2 privado» (dinero circulante y en depósitos a la vista del sector privado) son más relevantes a los ojos de los analistas.
A la principal diferencia entre la base monetaria y otras medidas de agregados monetarios – para fines prácticos del esquema monetario tal como está planteado- Sandleris la tiene en la mano: son los encajes.
Según cálculos de Elypsis, en lo que va del año los encajes no remunerados aspiraron $ 170.000 millones en un intento de Caputo y Sandleris de sacar dinero de circulación.
Con apenas una decisión regulatoria de reducir esos encajes, el BCRA podrá aumentar la cantidad de dinero en circulación sin expandir la base monetaria. «El programa parece diseñado para disociar la dinámica de la base monetaria y la de otros agregados monetarios», resumió el reporte de esa consultora.
Ajustes estacionales
A diferencia de un régimen de metas en el que el Central fija tasas y la oferta de dinero varía según las necesidades de la economía, un esquema de agregados genera un riesgo: el de un aumento de la demanda de dinero que la meta demasiado rígida no tenga en cuenta y, así, el daño sobre la actividad económica se vuelva mucho más grande.
El esquema de emisión cero contempla, en parte, esto. En diciembre y junio de cada año, por necesidades de pesos típicas de empresas y personas, la demanda de dinero tiende a crecer. Para no secar en exceso a la economía, el esquema monetario lo contempla. Prevé ajustes estacionales en esos meses que, de nuevo según Elypsis, hacen que el objetivo no sea de emisión cero. «El ajuste estacional del 6% en diciembre es, llamativamente, un ajuste permanente. El crecimiento objetivo de 0% es, en realidad, de 12% desde el día del anuncio hasta junio de 2019», sintetizó.
