El Fondo no flexibilizó el techo de déficit primario y espera más recortes en tarifas, salarios y envíos a provincias. En los últimos 20 años el BCRA nunca pudo acopiar USD 11.000 millones en un segundo semestre, tal como tendrá que hacer este año
Los más de 100 días de negociación entre el Gobierno y el Fondo Monetario Internacional que terminó el viernes pasado con un acuerdo técnico dejó también una primera aproximación al nuevo esquema de metas condicionales del programa, que incluye un tope al déficit primario, un objetivo más flexible, aunque para el mercado todavía de muy difícil cumplimiento para la acumulación de reservas y un llamado de atención sobre la emisión de pesos desde el Banco Central al Tesoro.
A grandes rasgos, el Fondo Monetario y el Poder Ejecutivo decidieron mantener sin cambios la meta de recorte del déficit primario, desde el 2,3% del Producto Bruto Interno con el que cerró 2022 hasta 1,9% para fin de este año, incluso a pesar de la caída de ingresos fiscales por el desplome de exportaciones por la sequía.
En las consultoras creen que este objetivo será de difícil cumplimiento porque debería el Ministerio de Economía tener un rojo primario más bajo en la segunda mitad del año que en el primer semestre, cuando en general suele suceder lo contrario por cuestiones estacionales. Incluso al considerar el aporte de ingresos al fisco que implicará el último paquete de medidas que sumó impuesto PAIS a un grupo de importaciones y el dólar agro hasta fines de agosto.
De la mano de esta meta fiscal, si bien todavía no dio pistas el staff sobre un número final que funcione como tope, el FMI también advirtió sobre un exceso en la cantidad de pesos emitidos por el BCRA para financiar el déficit -hasta hoy giró adelantos transitorios por 1,7 billones de pesos-, por lo que alertó que el Ejecutivo debería dejar de utilizar esa vía y concentrarse en la recolección de pesos del mercado a través de licitaciones de deuda en moneda local.
Y por último, la que asoma como la meta más lejana a su cumplimiento será la de reservas: el Gobierno debería a fin de año tener acumulados, de manera neta, USD 1.000 millones sobre el número de referencia utilizado en el programa que es el nivel de las arcas internacionales del BCRA a diciembre de 2021, cercano a los USD 2.300 millones netos. Como las reservas están en terreno negativo -con números que varían según qué consultora lo mida-, deberían compensar todo ese rojo y acumular sobre eso USD 3.300 millones.
Hay otros elementos del esquema de metas que aún faltan dilucidar y que posiblemente terminen plasmados en el informe de staff que está trabajando el equipo técnico durante el receso estival del FMI y que será elevado al directorio. Entre ellos, las metas que nos son vertebrales pero que tienen algún grado de condicionalidad: la deuda flotante, el techo a la intervención en el mercado de futuros y un piso mínimo de gasto social.
Metas fiscales y emisión
El FMI no cambió el objetivo de recorte del déficit primario más allá del impacto de la sequía en la recaudación de impuestos, algo que sí reconoció para el sendero de reservas. Reconoció que las medidas anunciadas por el Ministerio de Economía aportarán algo de ingresos fiscales y además planteó directamente en qué áreas debería aplicar una poda adicional el Poder Ejecutivo en lo que reste del año.
“Siguen siendo necesarios esfuerzos para contener el crecimiento de la masa salarial, actualizar las tarifas de energía para reflejar mejor los cambios en los costos de producción, mejorando al mismo tiempo la progresividad del sistema; y fortalecer los controles de gasto a través de una asistencia social mejor focalizada y una mayor racionalización de las transferencias corrientes a las provincias y empresas estatales”, apuntó el FMI, que también habló de un mayor “endurecimiento”.
A propósito, para el Instituto Argentino de Análisis Fiscal (Iaraf), “el mayor endurecimiento aludido tiene que ver con que el déficit primario del primer semestre fue algo superior al de igual semestre de 2022, lo que hace descansar toda la reducción de la meta en el segundo semestre”.
“Teniendo en cuenta que a raíz de la sequía los ingresos tributarios caerían alrededor de 1,1% del PBI, compensada parcialmente en 0,9% del PBI por la introducción de nuevas medidas de ingresos a partir del 24/07, el gasto sería el que tiene que hacer el esfuerzo residual adicional para cumplir la meta”, calculó ese centro de estudios.
“Teniendo en cuenta que ya se ha informado el gasto primario del primer semestre, para terminar el año en 19,7% del PBI, en el segundo semestre debería descender en términos reales un 6 por ciento. De esta manera, el gasto primario en 2023 tendría un descenso real del 6% y de 0,6 puntos porcentuales del PBI respecto a 2022″, concluyó Iaraf.
Quantum, la consultora de Daniel Marx, también estimó que a pesar de “la recaudación fiscal adicional por aplicación del impuesto país y el nuevo anticipo de impuesto a las ganancias de grandes empresas”, esa suma de ingresos no alcanzará “para cumplir con la meta de déficit primario de 1,9% acordado en el programa con el FMI. Con un déficit primario anualizado de casi 3% en el período enero-junio, el desvío sería de 0,6% del PBI”, hasta 2,5% del Producto, proyectó.
Analytica, por su parte, en una nota a sus clientes remarcó que “para alcanzar la meta, el Fondo exige que el Gobierno contenga la suba de los salarios públicos, mantenga el ajuste de las tarifas, focalice la asistencia social y reduzca las transferencias a provincias y a las empresas públicas. Vale recordar que la deuda flotante actual ya alcanza los $1,12 billones, apenas $53.000 millones por debajo del tope establecido en el último memorando. Esto impedirá al Gobierno ‘pisar’ el gasto base caja. Consideramos también de difícil cumplimiento la meta fiscal”, redondearon.
Hay una cuestión estacional en el gasto que hace de difícil cumplimiento al hecho de que en la segunda mitad del año se termine gastando menos que en la primera, algo que abordó el Centro de Economía Política Argentina (CEPA). “Al finalizar el primer semestre y pasadas las dos primeras metas, el déficit ya es del 1,1% del PBI y al Gobierno le quedaría 0,8% del PBI para gastar. Dada la estacionalidad del déficit en el segundo semestre (y en año de elecciones) es difícil que en la segunda mitad del año se gaste menos que en la primera”, plantearon.
La Fundación Capital, por su parte, mencionó que los ingresos adicionales por las medidas aportarán 0,58% del PBI y que el gasto aún cayendo 0,5% del PBI, el rojo primario del sector público sumaría 1,5% solo en el segundo semestre. “Llegar a la meta demandaría una profundización del ajuste en los meses previos a la elección general de octubre”, apuntó.
Respecto a la emisión monetaria, el FMI mencionó que “la senda fiscal acordada no supone una dependencia adicional del financiamiento monetario directo del déficit fiscal”. Una lectura que sobrevoló el mercado es que esto prohibiría en la práctica la continuidad de los adelantos transitorios al Tesoro por parte del BCRA, aunque en algunos despachos oficiales consideran que “no es tan lineal” ese límite.
PxQ, de Emmanuel Álvarez Agis, consideró que de ese párrafo se desprende que “se deberá buscar financiamiento de mercado” y que “la intervención en el mercado secundario de títulos públicos por parte del BCRA deberá ser para asegurar el correcto funcionamiento del mercado”.
Otra consultora, Analytica, aseguró que respecto a las tasas de interés “el entendimiento propone mantenerlas reales positivas (hoy en 97% tasa nominal anual, 154,9% tasa efectiva) y contener el financiamiento monetario del Tesoro a través de licitaciones de deuda en moneda doméstica, objetivos que resultan complejos para proyectar dada la elevada incertidumbre que avanzará sobre la economía argentina en tiempos electorales”.
Fundación Capital también opinó que “si bien en el comunicado el staff prohíbe la asistencia directa del BCRA para financiar al fisco, la indirecta continuará, ya sea vía la recompra de bonos en el mercado secundario o por la mayor participación del sistema financiero en las licitaciones públicas, que también resulta expansiva”. El dólar agro, además, también implicará la emisión de $120.000 millones más, estimaron.
Reservas, el frente más crítico
El horizonte de acumulación de reservas se redujo desde los USD 8.000 millones previos -por sobre los USD 2.300 millones netos que había al inicio del programa- hasta USD 1.000 millones por encima de esa cifra. Distintos cálculos privados trataron de estimar, de acuerdo al nivel de reservas netas negativas de la actualidad, cuánto debería ser entonces ese acopio de divisas en las arcas del BCRA.
Para PxQ, por ejemplo, “para cumplir la meta las reservas deberían pasar de los actuales -USD 8.000 millones a USD 3.300 millones en los próximos 5 meses (siempre utilizando la metodología del FMI)”.
“Tal meta es imposible de cumplir para Argentina con la peor sequía de la historia y, para peor, durante el semestre que es peor en términos de estacionalidad para la acumulación de reservas. En nuestra opinión, mantener una meta de acumulación de reservas tan alta es la forma del FMI de mantenerse fiel a su visión de una corrección del tipo de cambio real sustantiva”, interpretó la consultora de Álvarez Agis.
También adjuntó un gráfico que muestra que sumar USD 11.300 millones de reservas en un segundo semestre sería algo inédito en los últimos 20 años. Como comparación más próxima: el año pasado, con dos ediciones del dólar soja a cuestas, el BCRA sumó poco menos de USD 4.000 millones. En 2006 tuvo lugar el récord para una segunda mitad de año, con USD 7.700 millones.
Invecq hizo un cálculo similar. “Pese a la reducción de la meta, la situación actual y futura no permiten ser muy optimistas al respecto: las reservas netas están en torno a los – USD 7.500 millones , por lo que deberían aumentar más de USD 10.500 millones en tan solo cinco meses (cuando vienen de caer USD 15.000 millones en lo que va del año)”.
Para Quantum, “en el corto plazo puede haber mayor liquidación de exportaciones por la instrumentación del USD especial a economías regionales porque coincide con la estacionalidad en la comercialización del maíz. Pero es difícil que más adelante durante el 2023 se pueda sostener un flujo de liquidación positivo, particularmente si se avizoran posteriores cambios en el funcionamiento del mercado cambiario. Con lo cual, continuarían los controles para el acceso a divisas oficiales”, proyectaron.
