Parece muy loco, pero el mismo dinero que emitimos, luego lo capturamos para transformarlo en deuda que paga una tasa del 37% anual.
Por Salvador Di Stéfano
Emitir, endeudarse y devaluar. Argentina ingresó en un círculo vicioso, financia su déficit fiscal con emisión, luego saca esos pesos del mercado con endeudamiento y devalúa para licuar dicha deuda. La velocidad de la emisión genera como consecuencia un mayor ritmo de inflación y devaluación.
La economía argentina tiene un desequilibrio fiscal que podría ubicarse en torno de los u$s40.000 millones para el año 2020. Para poder ajustar este déficit habría que engordar los flacos ingresos en un 40%, o adelgazar los gastos en un 30%. Sería una tarea titánica, ya que, si deseamos bajar los gastos, irremediablemente deberíamos bajar el gasto social que se ubica en torno del 77% del total de los gastos. Mientras que subir los ingresos, implicaría incrementar la presión tributaria a niveles que no tendrían efecto alguno, ya que las empresas ante la imposibilidad de pagar los impuestos, esquivarían el pago, con el fin de mantenerse con vida. Algo parecido acontecería con los individuos.
En Argentina, no tenemos como tema en agenda bajar el gasto público, generar incentivos a la inversión, o desgravar actividades con el fin de incrementar la riqueza y dar lugar a que en un futuro inmediato la base imponible crezca y de lugar a un equilibrio presupuestario.
Como no abordamos los problemas estructurales, tratamos de financiar el déficit con emisión monetaria, que por ser excesiva luego retiramos del mercado vía colocación de letras de liquidez y pases, que pasan a engrosar el balance del Banco Central.
Parece muy loco, pero el mismo dinero que emitimos, luego lo capturamos para transformarlo en deuda que paga una tasa del 37% anual.
Todo este andamiaje de financiamiento se pudo llevar adelante por varias razones:
1) El mundo ingresó en una pandemia, Argentina estuvo muy afectada, y el temor a lo desconocido hizo que la demanda de dinero creciera por un buen tiempo.
2) El gobierno de Mauricio Macri había secado la plaza y dejado una liquidez extremadamente baja, el actual gobierno salió a monetizar al mercado, y rápidamente logró la magia de inyectar dinero sin que esto impacte de lleno en la formación de precios.
3) El M2 que surge de la suma de billetes y monedas, cheques cancelatorios, depósitos en cuenta corriente y caja de ahorro en pesos del sector privado y público, equivalía a 12,7% del PBI a diciembre de 2019. En la actualidad se ubica en el 18,0% del PBI. En lo que va del año creció el 57% en 11 meses.
4) El Banco Central durante el año 2020 aumentó su pasivo en un 20%, producto del fuerte incremento en las leliq, esto tuvo como correlato una gran caída en el patrimonio neto de la entidad que bajó un 41%.
5) Las reservas están en su mínima expresión, culminaron noviembre en U$S 38.652 millones, y de seguir bajando serán un motivo de fuerte preocupación. Para el año 2021 el gobierno no podría seguir emitiendo y endeudándose con el dinero emitido por varias razones, a saber:
La llegada de la vacuna, y cierta distensión en materia de contagios con el Covid-19, hará que la demanda de pesos se desplome, y eso podría generar una corrida con los bienes o dólares, generando un círculo vicioso de mayor devaluación e inflación.
La demanda de dinero tiene un comportamiento estacional, diciembre es el último mes que la demanda de dinero es alta, luego comienza un período de descenso que va entre los meses de enero a mayo, para ir recuperándose en la segunda parte del año. Si no hay señales de fortalezas macroeconómicas en enero (mayores reservas, posible acuerdo con el FMI, aumento de la tasa de interés, llegada de dólares frescos de los organismos financieros internacionales, entre otras medidas que podemos llegar a conocer) la demanda de bienes y dólares podría espiralizarse a la suba.
No importa que el mercado sea recesivo, si sobran demasiados pesos, y salen a buscar bienes o dólar billete, la inflación podría ser muy alta, no creo que lleguemos a los 3 dígitos, pero vamos a una inflación 2021 con un piso en el 50% anual.
El Banco Central viene perdiendo reservas todos los meses, en el último año U$S 5.120 millones, y desde julio a noviembre U$S 1.000 por mes. A este ritmo vamos a un colapso en breve, no vemos un escenario de fuerte ingreso de dólares por la exportación hasta abril 2021, y los importadores hacen cola para traer productos del exterior a un tipo de cambio oficial que está regalado.
No compartimos la idea generalizada que el tipo de cambio real es alto, convivimos con un tipo de cambio bajo, ya que las exportaciones no crecen y las importaciones tienen un cepo para que no crezcan. Si comparamos la evolución del real con el peso, deberíamos tener un tipo de cambio de equilibrio mucho más alto para igualar la devaluación del real. El tipo de cambio multilateral está alineado con la media de los últimos 24 años, sin embargo, la presión tributaria y los costos de logística son más elevados ahora y esto desestabiliza la hipótesis de que estamos en equilibrio.
Conclusión
- Sería muy bueno conocer el plan monetario y cambiario del Banco Central para el año 2021. Bajo los supuestos de realizar lo mismo que viene realizando, creemos que vamos directo a un marcado incremento de la emisión monetaria, que tendrá como función financiar el 60% del déficit público, y terminará ahogado en una enorme cantidad de dinero en la plaza, que se terminará aplicando a precio y tipo de cambio.
- No vemos un fuerte incremento en la actividad económica. Los sectores de la industria muestran cierta recuperación, pero el PBI del año 2021 no se ubicaría por encima del 4% anual, lo que facilita al escenario de inflación y devaluación que proyectamos.
- Para que la inflación y devaluación sea baja, necesitamos que se impriman menos pesos, un financiamiento más genuino del presupuesto público y una mayor actividad económica. En resumen, necesitamos más inversión, ingreso de divisas, generación de puestos de trabajo, suba de ingresos públicos, bajar el gasto público y aproximarnos lo más posible al equilibrio presupuestario.
- En la medida que el gobierno aliente un déficit fiscal similar al del año 2020, recurra a la emisión monetaria como fuente de financiamiento y no aliente la llegada de nuevas inversiones, todo hace presuponer que la inflación y devaluación se ubicarían en un rango no menor al 50% anual para comenzar a conversar. En este caso, la brecha entre el dólar oficial y los alternativos (dólar bolsa, contado con liqui y blue) se ubicaría entre el 100% y 120%.
- La suba de los precios internacionales de las materias primas agrícolas que exportamos, se verán compensadas por las menores cantidades cosechadas, por ende, aquellos que avizoran más de U$S 5.000 millones de exportaciones, están vendiendo la piel del oso sin haberlo casado, porque en los años de sequía, las cantidades mandan, y parece que muchos granos no van a decir presente en el año 2021.
- Somos escépticos respecto al escenario económico por venir, creemos que hay que redoblar la apuesta y ser proactivos dentro de la empresa, para poder monetizar las acciones que llevemos adelante. Alta inflación implica pagar más ganancias, porque los activos no se actualizan, hay que incrementar el financiamiento, agrandar la paleta de productos y buscar llegar a todos los segmentos sociales, con distintos precios, márgenes, packaging y productos.
